银河证券-山西汾酒-600809-2023年稳中求进，全面发力-230604

(资料图)

le_Summary]事件：近期我们参加了公司股东大会，反馈交流重点。

管理层对于全年收入增长目标保持信心。公司整体发展基调为稳中求进。在汾酒的发展上，由此前的“抓两头带中间”到“抓两头挺腰部”，2023年进一步升级为高中低端产品全面发力。同时，管理层希望竹叶青酒有较好的增长速度，杏花村酒销量稳步提升。

青花系列引领汾酒发展。汾酒品牌当前处于品牌势能进一步释放，全国化进程处于精耕的阶段，青花系列引领汾酒的结构性增长势头越来越强劲。增长的动力来自于高于竞品的渠道利润，重点消费市场的品牌投入，以及改革和聚焦产生的管理动能。2023年在具体打法上，由玻汾推动终端网点数量扩张，老白汾产品升级后沿着已有百万终端推广，汾酒所有管理力量聚焦在青花20、青花30上。2022年青花系列收入突破百亿元，同比+60%，因高速增长和年底费用和奖励兑现2023年春节后青花20、青花30批价有所下行，目前青花20批价已回稳、部分地区价格略有回升，中秋旺季前有望进一步提升。

扩大清香型白酒品类与产区优势。股东大会交流中多次提及清香型白酒品类的发展，以及汾酒对其的带动与受益。去年山西省政府推动打造专业镇，汾阳市政府针对杏花村汾酒专业镇瞄准500亿级产业目标。在清香型白酒品类消费热潮和当地政府产区政策支持下，作为引领品类的龙头企业，我们认为汾酒在2023年将进一步扩大市场份额和品牌影响力。

人事变动的风险与机遇。投资人关注公司营销负责人变更。新任营销负责人出席股东大会并与投资人交流，表示将保持销售政策的连贯性，实现平滑交接；以及危中有机，希望明后年加快增长。

投资建议：从股东大会交流来看，公司传递2023年稳健经营、稳中求进的总基调，推动引领清香型品类发展、自身三大品牌均衡发展、汾酒品牌高中低端产品全面发力。我们更新盈利预测，预计2023-2025年营业收入317/390/468亿元，归母净利101/128/158亿元，EPS 8.31/10.48/12.92元，目前股价对应P/E分别为26/21/17倍，维持“推荐”评级。

风险提示：人事调整引起销售波动；价格和库存管控风险。

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